来源：上海证券报
       
        ⊙记者祁豆豆○编辑邱江

        近期，ETF引起国内外市场广泛关注，有观点认为，ETF会在市场下跌时引发崩盘。为此，上证报记者采访了资深ETF研究专家。专家表示，所有观点应当基于事实和逻辑，上周美股市场给我们提供了很好的观察样本。3月12日美股大跌触发周内第二次熔断，在所有资产全线下跌的情况下，股票ETF呈现整体资金净流入，其中SPDR标普500ETF净流入23.46亿美元，iShares标普500ETF、iShares罗素2000ETF等均净流入超5亿美元。ETF和市场波动并无关联，反而在市场波动期间吸引大量资金流入，对市场稳定构成有力支撑。

        ETF对市场稳定构成有力支撑

        专家认为，仅用朴素的逻辑就可以发现，ETF和市场波动并无关联。

        从时间维度来看，美国股市史上最大跌幅发生在1987年10月19日的“黑色星期一”，当日道琼斯指数跌幅超过22%，而全球首只ETF上市是在1993年。

        从地域维度来看，近期市场的大幅波动涉及全球所有市场，不仅有ETF市场较为发达的美国、欧洲、日本等国，还有印度、巴西、墨西哥等ETF产品凤毛麟角的市场，说明有无ETF对于近期市场是涨是跌并无影响。

        从透明度来看，ETF是全市场透明度最高、信息披露要求最严格的基金品种，其持仓每天都通过申购赎回清单披露，投资者可以很方便地对其净值进行估算。并且，ETF用于投资的资金完全来自于募集的资金，每一份额的权利义务和收益完全一致，同时基金投资层面也不加杠杆。

        从流动性来看，ETF本身二级市场就有不错的流动性，所投资的A股市场流动性也很好，结合完全透明的持仓信息，交易价格与真实净值之间的折溢价可以通过成熟的套利机制进行控制。此外，ETF还是解决极端情况下基金挤兑的最佳方案。

        专家向记者解释称，在基金行业，有一个术语叫“先行者优势”，就是在资产价格大幅下降的时候，基金一般会选择先卖出流动性较好的资产，再卖流动性差的资产，由于这时市场整体流动性匮乏，只有大幅折价才能将这些资产卖出，这就会导致基金净值下跌，造成后赎回的投资者获得的净值低于先赎回的投资者。在这种情况下，一旦市场下跌，投资者都会抢先赎回，相当于银行的挤兑，给基金流动性造成巨大压力，并造成基金净值的大幅下滑。而ETF的实物申赎和退补款机制，恰好可以很好地解决这一问题。在收到赎回申请后，ETF无需向一般基金那样卖出资产以应对赎回，而是将其持有的一篮子股票直接转入投资者账户，即使确实有部分股票需要用现金替代，在卖出股票过程中造成的市场冲击成本和交易费用也要由申请赎回的投资者承担，在退补款中体现，而不会影响剩余投资者的利益。在这种情况下，先赎回还是后赎回，结果是完全一样的，不存在任何的区别对待，从而解决了“先行者优势”，有利于抑制恐慌情绪的传播，防止了“挤兑”，阻断了市场下跌、流动性匮乏、抢先赎回、折价卖出、市场进一步下跌的恶性循环。

        从数据来看，最近一段时间，ETF的资金流动呈现出逆周期的特征。截至3月12日，今年以来沪深300指数收益率为-4.85%，但同期全市场股票ETF的规模增加了28%。1月3日以来，共有21个交易日沪深300指数下跌，但其中有16个交易日全市场股票ETF呈现资金净流入。因此，在市场大跌的过程中，ETF不仅没有大量赎回，助涨助跌，造成流动性危机，反而吸引了大量资金流入，对市场稳定构成了有力的支撑。

        国内ETF等指数基金规模较小

        专家进一步表示，我国包括ETF在内的指数基金规模相比主动基金仍很小。

        据了解，在美国包括ETF在内的指数基金与主动基金的规模关系一直是受关注的话题。当前大家普遍认为指数基金和主动基金是相辅相成的，两者的规模消长是市场自动选择的结果，没有孰优孰劣之分。

        从总量上来看，投入市场的资金数量是由投资需求决定的，ETF本身并不创造额外的投资需求。在市场流动性宽松，投资者对经济前景乐观，对风险资产需求加大时，资金自然会倾向于流入股市，这些需求是客观存在的，即使没有指数基金或者ETF，也会通过直接购买股票或者申购主动管理基金的方式进入市场，而不会凭空消失。

        从结构上来看，指数基金和主动管理基金的最优比例尚无定论，只能由市场驱动达到动态平衡。指数基金之所以会诞生，就是因为随着股票市场的机构投资者比例越来越高，全市场博弈越来越激烈，定价存在显著偏差的股票越来越少，主动管理基金越来越难获取超过指数的收益，投资者也不愿意为主动管理支付过多的费用，对于透明度高、费率较低的指数基金的需求也就自然形成了。因此，指数基金的出现本身就是市场达到一定成熟程度之后的标志。

        在专家看来，一旦指数基金比例过高，造成市场定价的偏差重新出现，那么主动管理基金又能够获得超额收益，此时投资者自然也会由指数基金转向主动管理基金。这样的过程来回往复，指数基金和主动管理基金的比例也会最终达到动态平衡。因此，在没有足够的历史数据证明指数基金会扭曲市场定价，甚至产生“泡沫”的情况下，交给市场自行调节，不失为一种可行的选择。

        截至2019年底，美国股票ETF占公募基金总规模的约18%，占股票市值比重为7%；境内股票ETF仅占公募基金总规模的约3%，占A股市值比重仅1%。当前，我国ETF尚在发展初期，对比境外成熟市场，国内股票ETF产品数量、规模均较小，与我国股票市场规模严重不匹配，发展不足。